投资要点
　　事件：
　　公司近日公布2016 年半年报，实现收入约57.38 亿元，同比下降11.04%；归属母公司净利润约804 万元，同比下降91%，对应EPS 约0.01 元；扣非后归母净利约-2843.39 万元，同比降144.45%，对应EPS 约-0.02 元。

　　2 季度实现收入33.33 亿元，同比降8.9%；归母净利1.44 亿元，同比增140%，扣非后归母净利约1.32 亿元，同比增200%。

　　点评：
　　量增价跌，西藏、海外和云南等区域较好。上半年公司销售水泥熟料2,394万吨，同比增约2.8%；其中2 季度销量约1377 万吨，同比增5.8%。上半年吨均价约213 元/吨，同比降约24 元/吨；其中2 季度均价约214 元/吨，同比降19 元/吨。上半年吨成本约166 元/吨，同比降16 元/吨；其中2 季度成本约160 元/吨，同比降约20 元/吨。上半年吨毛利约47 元/吨，同比降8 元/吨；其中2 季度约55 元/吨，同比增2 元/吨。分区域来看，西藏、海外和云南等地区依然是公司主要的利润来源，湖北区域预计盈亏平衡附近。其中西藏区域（占比79%）上半年贡献1.08 亿，吨净利超过200 元/吨；海外（亚湾、柬埔寨，分别占比38%、68%）贡献1.2 亿元，吨净利超过120 元/吨；云南（昭通、景洪，分别占比60%、51%）贡献0.72 亿元；剔除这些区域，包括湖北、湖南、西南、华南等在内其它区域合计亏损约1.75 亿元。

　　吨财务费用降幅较明显。上半年合计吨期间费用降2 元/吨，主要来自吨财务费用的下降，其下降1.7 元/吨至9.8 元/吨，吨管理费用和销售费用基本保持稳定，分别为15.8、18 元/吨。水泥国际化战略稳步推进，环保加速推进。目前塔吉克斯坦索格特3000t/d 水泥熟料生产线已建成投产；塔吉克斯坦丹加拉50 万吨粉磨站正在建设中；尼泊尔纳拉亚尼2800t/d 和哈萨克斯坦阿克托别2500t/d 熟料生产线项目的前期工作也在有序推进之中。预计到2018 年，公司海外熟料产能将超410 万吨。此外，水泥窑协同处置等环保项目快速推进，公司目前运行的环保项目达19 个、试营运项目2 个、在建项目7 个，业务涉及垃圾、危废、污染土、三峡漂浮物、污泥和一般废弃物处理等。随着技术成熟度不断提升、垃圾处置费逐步提升，预计全年环保业务将实现盈利，未来若国家出台相应的补贴政策，盈利弹性较好。

　　湖北区域受制新增产能影响，供需格局不容乐观。湖北地区2015 年新投产2 条5000t/d，目前仍有3 条5000t/d 在建产能，新增压力较大；而需求从区域规划和在建大工程势头来看虽然较好，但预计同比很难实现3%以上的增长，供需边际仍有恶化的可能。

　　4 季度价格反弹力度可能没下游大，但盈利环比仍会有不错的提升。区域同样将受益于4 季度旺季全国性的涨价，但从2 季度的经验以及目前区域的供需、竞争格局判断，反弹力度预计比长江下游地区弱，但体现在盈利上面，环比仍会有不小的提升，主要因为上半年国内除西藏、云南外其它区域盈利基本到了底部附近，景气回升下，底部起来弹性较大。

　　投资建议：
　　短期看，公司盈利将逐步回升且弹性较大，而若长江下游区域在G20 和区域协同共振下旺季涨价超预期，则公司核心区域涨价幅度也将有不错的表现。

　　中长期，大股东在西南区域水泥资产的处置颇具看点；海外也在稳步推动，增量不小；而公司水泥窑协同处置也逐步向好，未来空间较大，公司先发优势明显。

　　“增持”。假设3、4 季度价格分别上涨5、10 元/吨（均价，税后），预计16-18年EPS 分别为0.22、0.28、0.42 元/吨，对应PE 分别为36、28、19 倍，对应PB分别为1.2、1.1、1.1 倍。在此基础上，下半年价格每上涨10 元/吨，对应EPS约增加0.13 元/股，弹性较大。

　　风险提示：需求下滑超预期、海外盈利快速下滑、协同处置推进低于预期。