海螺水泥(600585)

降价非基本面供需恶化，主要系打击进口熟料。

熟料是水泥的半成品， 2017 年相较于水泥价格的上调，熟料的涨价其实更加疯狂，甚至阶段性和水泥价格出现了倒挂。近日，长三角沿岸价格到达 500 元以上，而从越南进口的熟料到岸价仅在 370 元到 400 元，给外来熟料提供了充分套利空间。

根据统计，去年 11 月至今我国熟料进口已超过 100 万吨，创历史新高。我们认为，海螺此次降价主要是对外来扰动的精准打击，从 520 元降到 350 可以说完全杜绝了进口商的套利空间，意在狙击进口熟料扩散趋势，防止其在淡季抢占粉磨站库存。

熟料爆跌不等同水泥趋势，维持一季度与四季度持平判断。

我们认为水泥价格不会像熟料一样出现大幅回落。行业层面看，海螺基本属于自供熟料，且今年以来外卖量持续走低（预计今年仅 10%），对业绩影响不大。因此，熟料价格下调的影响主要是针对外购熟料的粉磨站；

成本端，企业原意通过外购低价熟料放大利润，降价的结果是原材料由进口熟料重新回归国产熟料；

价格端，库存处在历史绝对低位，供需维持强势下企业大幅降价而放弃原有利润空间是小概率事件。

从数据层面看，这一轮水泥价格下调普遍只有 30-40 元，属于淡季正常回落，我们监测历史以来的水泥熟料价格差，发现现在处于底部位置，将对水泥价格形成支撑。

综上，我们维持原判断，认为淡季华东水泥淡季降价幅度在 100 元以内，18 年一季度均价和 17 年四季度基本持平，全年高位起点奠定。后续随着节后需求复苏，水泥价格具备很强的涨价基础。

维持盈利预测，误判提供布局良机。

我们强调，熟料降价带来的水泥板块股价暴跌属于市场误判，此轮价格下滑并非供需恶化导致，水泥行业 2018 年基本面大概率延续强势，海螺2017 年 EPS 超预期逻辑完美兑现， 2018 年供给侧强势下差异化盈利能力将进一步凸显，全行业 PE 中枢上移逻辑下我们认为公司应该享有合理估值溢价。

我们提示关注短期回调带来的预期差修复窗口。我们维持公司盈利预测，预计公司 2017-2019 年归母净利润分别为160.58/177.74/197.50亿元，对应每股收益分别为 3.03/3.35/3.73元。目前股价对应 17-19年 PE 为 10 倍、 9 倍和 8 倍，维持“买入”评级。