1998到2002年间，中国经历了通货紧缩。零售物价指数RPI在1998年下降了2.28%，1999年则下降了3%，而2000年则下降了1.5%，2001年下降了0.8%，最后2002年下降了1.8%。我认为这是典型的通货紧缩现象。到了2003年，中国似乎走出了通货紧缩，因为2003年RPI下降了0.1%，即基本上没有通货紧缩也没有通货膨胀。同时，消费者物价指数CPI在2003年上升了1.2%，CPI出现了正向的变动。同年，国民生产总值增长率达到9.5%。

 

　　根据以上数据显示的宏观形势，我们对中国宏观经济及运行周期有了一些争论。一种观点是中国已经处在一种宏观调控所能达到的理想情形，因为中国的通货膨胀率很低，而经济增长速度却很高。在这种情况下，政府应该不干涉经济运行，让市场自主运行从而经可能长时间地维持这种理想的状态。但另一种观点则认为虽然宏观指标表现不错，但是如果仔细观察，我们可以发现有几点值得注意，而且如果对这些潜在因素不加控制，通货紧缩将会很快重返。其中一个重要的原因是2003年出现的很高的增长率主要是投资的急速增长所带来的。这一年，固定投资增长率为27.7%，并且主要集中在三个方面：一个是房地产方面，投资增长率为29.9%，另一个是汽车制造业，投资增长率为69%。上述两个产业投资的急速增长带动了建设物资行业的投资。钢材投资增长了97%，水泥制造的投资则增长了121%。在这些投资没有完成建设时，他们是一种需求，而建成时，他们就变成了供应能力。而中国是不可能在短时间内能够消化如此多的生产能力的。2003年的低通货膨胀率主要是由于除了少数几种产品的价格上升之外，其他的大多数产品的价格都是下降的。在构成零售物价指数的一篮子商品中，共有16类商品。而在这16类商品中，只有4类商品的价格是上升的，其余的12类商品的价格则是持续下降的。这4类商品中，一种是食品，如农产品；这是由于这年糟糕的天气和前些年持续的产量下降。另一类价格上升的商品是黄金和珠宝，这是由于利率水平过低，只有1.8%，因此产生了对于黄金之类商品的投机性需求导致价格上升。第三类商品是书籍之类的印刷品，但这类商品的价格只有轻微的上升。最后一类商品是能源产品，这类产品价格上升是由前面提高的三个产业的急速增长所推动的。这三个产业都是高能耗产业，而同时国际能源价格也上升，结果就是中国国内能源价格的上升。但是其他12类商品，其中大多数为制造业产品，到现在为止已经持续18个月价格下降。因此，在这种情况下，如果不对宏观经济进行干预，那么可以预见通货紧缩将很快重返。

 

　　但是在2003年，我们一直无法在对宏观形势的认识上达成一致，因为经济运行表现强劲。直到2004年4月，理论界才对实行宏观调控达成一致，这是由于第一季度宏观统计数据的公布。2003年，投资的急速增长主要出现在沿海地区，而到了2004年第一季度，沿海地区固定资产投资增长率为43%，而中国中部地区的固定资产投资增长率为53%，西部地区则为52%。这时，进行宏观调控干预经济运行成为了共识。但是这里出现了新的政策争论，一种观点认为现在中国已经是市场经济，要控制投资就应该提高投资的价格，即通过提高利率来减少投资。所以央行应该运用货币政策来进行宏观调控。但是另一种观点是中国经济仍处于转型期，只实行利率政策调控的效果不佳，应该实施其他更多的调控政策。这其中最重要的就是强调本资金充足率，提高自有资本金在投资总资本中的比例。其次，就是要限制获得贷款的渠道，因为很多投资都是在地方政府的推动下进行的，而在多数情况下，地方政府几乎是不计成本地为投资项目提供贷款，这是导致地区投资过度的一个重要因素。我个人赞同第二种观点。仔细观察2003年及2004年第一季度的投资项目，以房地产项目为例，投资者希望在房地产泡沫破灭前完成建设并且尽可能多的销售，对于这些投资者而言，提高利率是难以降低其贷款需求的。另一方面，2003年及2004年开始的投资项目中，90%以上的投资资金来自于银行贷款。如果投资能够得到好的回报，那么贷款者会偿还贷款；而如果投资回报很差，那么他们将取回自己10%的投入，而将亏损留给银行。在这种情况下，即使提高利率，出于完成项目的动机，贷款者还是会继续借贷，并且由于利率提高，贷款者更有可能无法偿还贷款而携自有资本离开。另一方面，正如前面提到的，2003年及2004年中，多数的产业部门仍在经历通货紧缩，需要刺激消费需求。而负利率是刺激消费需求的有利措施，一旦利率变成正的，那么消费需求将受到打击，这对于宏观经济的发展是很不利的。这场争论持续了约一个月，最后政府听取了第二种观点，提高了自有资本在总资本中的最低比例要求，要求银行在进行贷款审核时对自有资本低于30%的项目不予以批准。同时，中央政府要求地方政府在为投资项目提供贷款时必须以公开拍卖的方式进行，并且中央政府还控制了年度放贷总量。这样一来，宏观经济运行基本上得到了控制。

 

　　2004年，零售物价指数增长2.8%，消费者物价指数增长3.9%，国民生产总值增长9.5%。2005年第一季度，消费者物价指数增长2.8%，零售物价指数增长1.6%，国民生产总值增长9.5%。从这些数据上看，宏观经济形势良好，但是已经有多种现象暗示通货紧缩将再次出现。首先粮食价格将下降，而粮食价格正是2003年、2004年消费者物价指数上升的主要因素。其次，建设物资的价格也将显著下降，钢材的价格已经下降，并且我相信价格下跌也将出现在其他的建设物资产品中。两个原因造成这种价格下跌：投资的增长率下降，从27%下降到20%至15%，即需求下降；而2003年和2004年开始的投资项目已经接近完工，这些项目由需求转变为供给。供大于求的情况进一步加剧，从而带来价格的下降。最后能源的价格也将随着投资增长变缓而下降。而其他的12类商品价格从1997年以来持续下降，这种价格下降还将继续。在这种情况下，有理由相信通货紧缩即将来临。最迟在2005年年底，通货紧缩将出现。但是我相信中国经济将继续保持高增长率，达到8%或者之上。其他国家出现通货紧缩时，往往出现经济发展的停滞，即增长率为零或者负值，但中国却不会出现这样的情形。因为，在其他市场经济国家，通货紧缩是价格泡沫破灭、需求下降的结果，而在中国则是供给突然上升的结果。因此，消费需求的增长将维持在7%到8%的水平，而投资需求的增长将降为20%至15%，从而保持8%及其以上的增长率。

 

    来源：搜狐财经（北京大学中国经济研究中心供稿）