净利润超预期安徽海螺发布了2014年第三季度财报。净利润达到人民币2353百万元(同比增长1%),高于我们预期的人民币1982百万元约19%。该实际净利润由高于预期的销量和吨毛利共同驱动所致。

    销量与吨毛利共同大于预期销量为66百万吨(同比增长12%),高于我们预期的64百万吨2%。吨毛利为人民币67元,高于我们预期的64元。三季度吨毛利环比今年第二季度的人民币每吨87元减少了20元,同比13年第三季度的人民币每吨75元减少了8元。海螺的毛利趋势证明了我们认为的自今年5月以来,水泥行业毛利进入下行区间的观点。海螺水泥作为行业成本管理最优的企业,能够拥有通过定价权使其利润得以最大化,使之在行业下行周期时相对于同行遭受的盈利冲击更小。

    三季度毛利触底反弹在第三季度,较温和的季节需求,多雨的天气所致的较弱的日出货量,伴随着减弱的房产需求共同导致了华东水泥价格环比每吨减少了人民币60-100元,华南价格环比每吨减少了近30-40元。但是,九月以来,随着旺季价格增长和温和的货币与财政政策所致的下游房产需求复苏,华东和华南(分别占有海螺约60%和20%销量)市场水泥价格每吨增长了人民币40-60元。我们认为海螺的吨毛利已经开始反弹并且在第四季度持续增长。预计四季度海螺吨毛利为人民币80元,环比增加每吨13元,全年吨毛利为人民币81元。

    维持增持评级我们从14年的每股净盈利人民币2元上调了3.9%至人民币2.08元(同比增长17%)并且从15年每股净盈利的人民币2.06元上调4.6%至人民币2.15元(同比增长3%)。我们微调了目标价从港币28.6元至29.5元,对应11倍的15年市盈率。目前股价交易在9.2倍的2015年市盈率和人民币414元的吨企业价值,处于了公司估值历史交易区间的低谷。基于18%的上调空间,我们维持增持评级。