报告要点

     事件描述

     近期我们调研了上峰水泥,主要观点如下:

     事件评论

     区域格局稳定,主业优势明显。目前华东市场整体水泥需求与全国平均水平相当,前11月水泥产量累计增速1%;但是供给端来看控制较好,基本没有新增产能,因此整体维持紧平衡格局。集中度看,海螺和中建材两大龙头市场份额为60%以上,为价格体系构筑了一定基石。较好的外部格局之外,公司自身也具备明显的竞争优势:首先是体制优势,浙商民企控股、央企和上市公司参股的多元化股权结构为经营效率和质量铺就雄厚基石;其次是公司凭借民企精细管理、矿山储备、自建码头运输便利等优势,积累了较为明显的成本优势,几与海螺媲美。

    海外布局弹性高。公司公告称在吉尔吉斯斯坦与当地ZETH公司共同建设一条2800TPD产线,其中公司持股58%,达产时间在16年年中。目前该国由于将上马大量的水电站等基建工程,带来水泥需求十分旺盛;同时区域水泥供给严重不足,未来几年每年缺口在500万吨左右,目前北部地区水泥出厂价在90美元/吨,吨成本略高于国内,预计35美元,那么吨毛利在55美元,吨净利45美元,初步测算,投产后年释放业绩占比14年的40%左右(假定全年放量后)。同时,为了规避同类竞争者,公司已经率先抢占了区域的主要石灰石资源。未来随着需求的不断验证和产线运营释放,不排除以后会继续追加投资的可能性。

    多元布局构筑新空间。1、公司目前熟料、水泥产能分别为1000、600万吨,熟料销售收入占比60%。14年收购亚东和海狮后,公司水泥产能增加180万吨,预计15年熟料、水泥收入各占一半,长期熟料占比35%左右。2、公司14年将有200万吨骨料项目投产,同时拟再建一条200万吨骨料项目,同时混凝土方面也会加大布局。3、公司参与研发的除尘脱销技术在业内领先,同时喷煤管改造技术也在积极布局,将彻底摆脱氨水消耗进行脱销,未来亦将通过工艺改造进一步缩减脱销成本。4、大股东旗下资产较多,有房地产、金融、文化传媒等,为公司长期发展铺就了一定空间。

    预计14~16年EPS为0.50、0.63、0.71元,对应当前股价的PE为16、13、11.5倍,给予“推荐”评级。