点评：

    水泥板块量增价跌，且呈逐季走低态势；全年价格跌幅略超成本改善幅度。

    2014 年公司水泥（含熟料）销量约2106 万吨，同比增长约14.8%；吨均价约272 元/吨，同比降约17 元/吨。

    预计第4 季度水泥销量约474 万吨，同比增约1%；从全收入口径来看，第4 季度吨均价同比、环比降幅分别约为47、16 元/吨。

    受益于煤价低迷，公司水泥板块吨成本同比降约12 元/吨；但因价格跌幅较大，水泥熟料吨毛利同比降约6 元/吨、至约81 元/吨。混凝土业务增幅较大。

    2014 年公司混凝土收入约3.9 亿元，同比增约44.9%；其销量约达120 万方，同比增约28.6%；方均价约321 元/方，同比增约36 元/方。

    混凝土方毛利约83 元/方，同比增约23 元/方。

    盈利能力同比略降；第4 季度提取大额资产减值损失，致盈利低于此前预期。

    2014 年公司整体毛利率约29.5%，同比持平。期间费用率约22.0%，同比降约0.6 个百分点；其中管理费用率同比增幅较大（约0.9 个百分点），系固定资产修理费增幅较大所致。

    公司第4 季度对兰州红古祁连山和天水祁连山提取约1.2 亿元的资产减值准备，致盈利低于此前预期；此外公司投资收益、营业外收支净额同比均有所减少。

    预计2015 年区域水泥价格表现较为疲弱。

    公司预计2015 年甘青区域新增水泥产能约达1000 多万吨，主要集中在甘肃陇中及河西市场；新增产能占2014 年甘青区域水泥产量比重约达15%，对区域供需格局冲击较大。

    公司未来也有较大的新增产能，目前规划在建的有肃南（4500T/D）、武山（4500T/D）、天水祁连山（4500T/D）（置换原有的1000 T/D 及1500 T/D 的生产线）、玉门（2*4500 T/D）、西藏（年产120 万吨水泥）等项目。长期甘青藏水泥需求仍有较大空间，短期丝绸之路规划落地或为需求启动催化剂。甘肃、青海、西藏经济落后，仍将是未来水泥需求增量较大的区域；丝绸之路经济带规划的正式落地或将驱动区域水泥供需的改善。

    维持公司“增持”评级。

    预计公司2015-2017 年EPS 分别约为0.84、1.02、1.27 元，3 月20 日收盘价对应PE 分别约为13、11、9 倍。给予公司2015 年15 倍PE，目标价12.66 元，维持“增持”评级。

    风险提示：需求超预期下滑，新增产能超预期，丝绸之路经济带规划落地低于预期。