投资建议

    我们认为水泥板块基本面或在三季度筑底，下半年在积极财政和宽松货币拉动基建投资以及房地产逐步企稳的基础上，需求有望温和复苏，从而带动水泥价格和盈利止跌回升。 此外，行业并购正在进入强强联合时代，未来大企业并购将成为主流。在当前周期底部，建议买入抗风险能力和并购能力强的海螺水泥，下半年若复苏信号强化关注高弹性的华新水泥；此外， 中长期继续推荐受益京津冀一体化的金隅股份，关注冀东水泥超跌反弹机会。 H股排序金隅、海螺、中建材和华润水泥。

    理由

    短期基本面筑底，下半年温和复苏。 受需求下降影响， 水泥行业基本面进入 2012 年以来最差的一年， 目前仍在筑底阶段。 下半年财政政策将更加积极（盘活存量、地方债务置换、 PPP、发改委加速批复项目），而货币政策继续宽松，基建投资有望提升；房地产销售已企稳回升，有望在四季度传导至投资端，下半年需求将大概率温和复苏， 结合中金宏观团队的预测，我们预计 2015/16 年水泥需求同比增速为-2.0%/1.7%。 行业新增产能保持逐年减少的趋势，有望带动行业底部复苏，并延续至 2016 年。

    从区域上来看， 华东、华中地区看地产，华北看京津冀一体化落实。 华中和华东新增产能少，若地产投资企稳复苏则价格和盈利将较快回升；华南需求相对较好， 下半年消化新增产能后供求也有望改善；华北景气度将在京津冀规划落地、投资复苏后回升。

    周期底部兼并重组，行业进入强强联合的并购时代。 周期底部是兼并重组的高峰期， 区域需求仍有增长、行业格局未定、 目前亏损严重的区域是并购多发地，而龙头企业是并购整合的受益者。水泥行业经过多年“大吃小”式的兼并重组后，目前开始进入强强联合的时代，包括海螺收购江西圣塔并参股西部水泥（未来有望进一步整合陕西市场），华润收购昆钢水泥，以及中建材和天瑞入股山水、同力等。 结合并购动机和能力，海螺、中建材、金隅、冀东、西部水泥、亚泰等长期受益。

    盈利预测与估值

    由于二季度水泥价格的超预期下跌， 我们下调了部分覆盖公司2015/16 年盈利预测和目标价（详见后附公司页）。 A 股水泥板块对应 2015 年预测市盈率在 12x，市净率为 1.6x（万得市场一致预期）。

    风险

    房地产复苏力度低于预期；财政和货币宽松力度低于预期。