A 股水泥板块上市公司2015 年半年度业绩回顾

    2015 上半年板块合计净利润同比下滑35%，二季度降幅收窄。根据国家统计局统计，2015 上半年全国水泥产量同比下滑5.3%，行业供求关系大幅下降，全行业利润总额同比下滑60%，毛利率同比下滑3.7 个百分点至12.8%，吨毛利同比下滑17 元至49 元/吨。A 股水泥板块上半年实现净利润58.5 亿元，同比下滑35%，其中1Q/2Q 分别为6.5/52.0 亿元，同比下滑74%/21%，海螺单家占净利润的80%；但扣除非经常性损益后上半年板块净利润仅有22.7 亿元，同比下滑73%，1Q/2Q 分别下滑86%/58%。

    分区域来看，水泥主业无同比增长区域。17 家A 股上市水泥企业上半年净利润无一增长，其中6 家出现亏损；分区域来看，华东/华中/华南地区盈利为正，西北、华北、东北水泥主业亏损。从毛利率来看，板块整体为23.2%，同比下滑5.3 个百分点；其中华东/ 华南/ 华中同比下跌8.7/12.5/4.7 个百分点至25.5%/23.2%/22.7%，西北毛利率仅15%，是亏损最严重的区域。

    现金流大幅下滑57%，净负债率上升13 个百分点。统计15 家水泥企业（剔除带地产的金隅和亚泰）上半年经营性现金净流入同比下滑57%至60.4 亿元，其中海螺单家41.9 亿元，青松建化、四川双马、福建水泥经营现金流为负；投资性现金流出大幅上升99%至110 亿元，主要是海螺收购和海外的资本开支以及部分资金转作定存，超过半数企业资本开支同比减少。截至上半年，板块整体净负债率较年初上升13 个百分点至73%，其中海螺水泥9%，剔除海螺后整体净负债率114%，上升24 个百分点。

    发展趋势

    短期基本面底部平稳，四季度或温和反弹。近期水泥价格出现局部反弹，全国整体均价基本平稳，基本面或短期见底；下半年若稳增长政策加大，或能推动基建投资带动水泥需求温和复苏。

    盈利预测调整

    我们维持主要上市公司2015~2016 年盈利预测不变。

    估值与建议

    当前A 股水泥板块市净率1.2x，ROE 年化6.8%，估值逐渐进入价值区间。短期基本面底部平稳，下半年若稳增长政策发力推动需求温和复苏，有望带动价格反弹。弱势行情中，推荐具备成本优势的龙头海螺水泥以及受益京津冀及土地价值重估空间的金隅股份；若需求复苏价格反弹，可关注弹性标的华新水泥。

    风险

    政策宽松力度不及预期，房地产投资超预期大幅下滑。