中国建材2016年度录得10.6亿元人民币净利润，同比持平并低于我们预期的16亿元人民币、及市场预期的13.7亿元人民币。不过，撇除金额达到8亿元人民币额外支出，整体业绩胜于市场预期(因第四季度增长强劲)。集团熟料及水泥的吨毛利由第三季的44元人民币调高至第四季的77元人民币，我们将2017及2018年度的每股净利分别提高8.4%及10.4%，以反映第四季强劲的复苏。我们的目标价提高由5.55元港元提高至5.9港元，由于新目标价仅反映8.3%股价上升空间，我们维持「持有」评级。

　　投资亮点

　　第四季表现强劲复苏。与其他主要的水泥股一样，中国建材的水泥业务在2016年第四季表现强劲。综合平均售价（水泥和熟料）从2016年第三季的197元人民币上涨至2016年第四季的249元人民币。虽然其正面影响有部分受到煤炭成本上涨所抵销，但每吨综合毛利仍由44元人民币环比上涨至77元人民币。表现最突出的子公司是中国联合水泥，其综合平均售价由182元人民币上涨至283元人民币。

　　混凝土业务也出现复苏。在2016年第四季，混凝土平均售价上涨至314元人民币每立方米（2016年第三季为264元人民币每立方米），并推动每立方米毛利从75元人民币按季上升至86元人民币。

　　经营利润仅按季持平，主要是拨备和减值支出造成。虽然，公司2016年第四季毛利润上升至92亿元人民币（第三季为63亿元人民币），但经营利润仅为24.5亿元人民币。虽然公司年报没有列出季度明细数据，但我们估计下半年的坏账拨备（一般与混凝土业务相关）同比增加约6亿元人民币。公司亦在下半年录得资产减值损失2.04亿元人民币。

　　净负债/权益比率增加到232％。由于报表净利润大致持平，净负债/权益比率从2015年的224％上升至2016年的232％，虽然仍低于2014年的249％，但该比率回升亦令人有点失望。然而，如果公司可在2017年维持复苏势头，我们预计其净债务/权益比率将在今年降至212％。

　　上行/下行风险。上行风险：由于固定成本高，如果2017年综合毛利润较我们预测高10元人民币，我们将上调税前利润预测约30％；下行风险：（i）由于政府补贴下降，2016年其他收入同比下降40％至34.7亿元人民币；若政府补贴低于预期，我们将需要调整现时的盈利预测；（ii）坏账拨备高于预期，特别是与混凝土业务相关的坏账。