长远水泥需求将大幅上扬–近日国务院宣布在河北省临近北京地段设立河北雄安新区,疏解北京非首都功能,调整优化京津冀城市布局和空间结构。

    作为京津冀地区的水泥龙头企业,北京金隅股份(「金隅」)将是最先受惠的产业之一。虽然短期内雄安新区发展属概念性主题,不会对水泥需求造成极大刺激作用,唯长远而言水泥需求将因雄安新区的建设而提升。

    展望2017年,金隅受惠于与冀东水泥(000401.SZ)合并重组及国家供给侧改革持续推进,预料其水泥盈利能力将进一步提升,其房地产可望于2018年复苏。

    我们预期2017年金隅盈利有一定的上升空间,基于水泥需求上升,预期2017年每股账面值水泥业务将达至4.23元(即2倍市账率,较安徽海螺水泥(914)的16.01倍及华润水泥(1313)的4.38倍为低),新建材业务0.28元,以及房地产及其他业务预测资产净值在3成折让后为1.22元,推算出金隅未来12个月目标价6.40港元,潜在升幅34.5%,建议买入。

    兼并冀东水泥成为全国第三大水泥企业,受惠供需关系持续改善–顺应京津冀协同发展国家策略及国家供给侧改革政策,金隅2016年与冀东水泥发展战略重组兼并,成为其控股公司(合并重组后金隅持有冀东水泥58.6%股权)及全国第三大水泥企业,金隅在京津冀地区水泥及熟料的市场占用率因而提升至60%,成为当区最大的水泥熟料供货商,区内产能占金隅整体产能53.8%。

    年内第四季冀东开始并列报表,以致金隅全年水泥及熟料综合销量大增40.6%至552.1亿吨。综合毛利率22.63%,按年上升12.56个百分点;每吨毛利为43元/吨,按年上升25元/吨。年内水泥熟料综合售价已由年初的157元/吨上升至年未234元/吨,升幅达49%。

    展望2017年,根据河北省的去产能计划,水泥产能将再淘汰110万吨,水泥供需关系将持续改善,水泥产业在河北地区集中度进一步提升将有利金隅在市场上的话语权,定价及盈利能力可进一步提高。

    据中国水泥网数据显示,河北省水泥价格已升至全国第二高位,仅次于西藏,均价达到391元/吨,由此可预料2017年金隅的水泥板块毛利率将进一步提升。

    地产毛利率将维持低水平料于2018-19年回勇–2016年金隅房地产营业收入184.49亿元,按年上升9%,占总体收入39.43%;毛利率由去年36.67%大降至27.48%,跌幅达9%。主因是年内将保障房(负毛利率)入账。期内预售合同达214.57亿元,按年上升49.8%,预料将于2018年始入账。在新增土储方面,年内共新增118.6万平方米的土地,集中在南京、海口、天津、杭州等地,大部分为2016年下半年买入,平均地价为19,160元/平方米,地价略高。展望2017年,金隅仍有7%低毛利率的保障房仍未销售,而2017可售资源约为150万平方米,集中在北京、大津、杭州等地,料今年限购限贷等房地产调控措施有可能对其销售造成影响,2017年房地产板块的毛利率预料将维持在25-30%,房地产业务预料最快于2018年始回勇。值得一提,其房地产土储中并没有雄安新区内或附近土地。

    合并后负债率上升对年内再重组合并造成障碍–与冀东重组并合并列表后,金隅的总负债大增64.27%至1,454.88亿元,总现金亦同时增加52.5%至280.1亿元,其净负债比率大幅上升22.78百分点至88.37%。负债上升是由于年

    内发行公司债50亿、短期融资券50亿、以及银行授信600亿。定息银行贷款达516.72亿,按年上升102.6%。由于金隅仍在合并初阶段,2017年的负债仍有一定整合空间;2016年的经营业务产生的净现金流入为35.04亿元,同比流入增加41.56亿元,主要由于房地产土地储备开支减少及水泥业务利润转亏为盈所致。唯我们相信年内金隅未必能再次进行大规模收购兼并。