08年，中国建材(3323)的净利润同比增长66%至15.12亿元人民币(每股收益为0.68元人民币，上升了59%；比我们预期的0.65元人民币高出4.3%)。公司的四大业务中有三项业务盈利明显提升。展望未来，我们预计国内水泥需求旺盛，中国建材的水泥价格有望反弹。我们对中国建材维持买入评级，基于14.6倍的09年预期市盈率，将该股目标价格从12.40港币上调至18.40港币(昨收14.66元)。

    公司宣布终期每股派息0.045元人民币，派息率为6.6%，07年为7.7%。08年公司的经营收入同比增长151%至263.65亿元人民币，税前经营利润同比增长57%至21.66亿元人民币，主要是因为财务成本较高，达到13.68亿元人民币。净权益负债率从上半年的204%降至177%。公司目标在09年将这一比率维持在170%左右。

    过去三年中，一般和管理费用占收入比率持续降低，06年、07年和08年分别为11.9%、10.9%和9.1%，主要得益于较好的管理资源集成和协同作用发挥。公司的毛利率从上年同期的19%缩窄至17%，净利率从8.7%降至5.7%，符合市场预期。利润率下降主要是因为水泥业务的原材料价格上涨。

    南方水泥表现较好

    虽然南方水泥的毛利率从12%缩水至11%，但是得益于政府补贴和增值税退税等收入提高72%左右，经营利润率从07年的9%提高至10%。根据我们的预测，09年政府补贴和增值税退税将增加40%。在同业中，南方水泥与海螺水泥(0914，买入)的覆盖地域基本相似，主要集中于华东和华中地区。海螺水泥的经营利润率从07年的17%降至12%，而中国建材从07年的9%提高至10%。因此，两家公司的经营利润率之差在08年明显缩小。换言之，南方水泥的盈利能力已经触底反弹。

    在09年下半年之后，水泥需求将逐步达到顶峰，这将为公司业绩的进一步改善奠定基础。我们预计09年公司所参与的市场中，整体水泥售价将同比下跌7%，这一预测并不算激进。当前，公司还没有拿出北方水泥发展的具体方案。北方水泥最近刚刚成立，业务将集中于华东和内蒙古地区。我们在盈利预测模型中未考虑北方水泥业务的影响。