投资要点

 

    ●景气走向（水泥）：景气回升迹象已显，回升进程取决于宏观调控走向。我们对宏观和房地产调控可能造成的对水泥行业复苏进程与程度的负面影响保持警惕，但依然认为宏观调控只是防止固定资产投资的过快增长，水泥需求增速回升的市场基础不会改变。

 

　　●投资策略（水泥）：多主题投资选择向纵深演绎。我们认为下半年在市场趋势总体看好情况下近期渐次展开的并购、区域龙头、节能环保和股改等投资主题有望向纵深演绎。建议重点关注：G海螺、冀东水泥、G华新、天山股份、亚泰集团、四川双马。

 

    建材行业－多主题投资选择向纵深演绎水泥行业：复苏预期下多主题投资渐次展开景气回顾与展望：景气回升迹象已显，回升进程取决于宏观调控走向回顾：一季度受国内固定资产投资反弹至04年宏观调控以来季度最高点的拉动，全国水泥产量2.16亿吨，同比增长23.3%，增速同比上升22个百分点，水泥价格基本稳定，毛利略有回升，水泥制造业实现利润5.6亿元，去年同期净亏损5.3亿元，淡季成功实现盈利。4月以来，伴随气温回升施工旺季到来，水泥价升量增趋势明显。

 

　　展望：我们延续前期《水泥行业投资策略：复苏预期下的多主题投资选择》报告中对水泥行业景气趋于复苏的判断（相关论述请见上述报告），需要补充说明的是，近期出台的宏观调控和产业结构调整政策将从正反两个方向影响行业的未来走向：（1）我们对宏观和房地产调控可能造成的对水泥复苏进程与程度的负面影响保持警惕，但我们依然认为宏观调控只是防止固定资产投资的过快增长（目前我们宏观分析师的预测是全年增速接近前两年水平），基于中国经济目前所处的发展阶段及由投资和出口拉动的经济增长方式短时间难以扭转的考虑，以及为了调控房价过快上涨必然会加大供应的预期，我们认为水泥需求增速回升的市场基础不会改变。（2）对于4月底八部委推出的《关于加快水泥工业结构调整的若干意见》，我们的观点是，意见出台一方面有利于通过综合措施加快立窑等落后工艺水泥生产能力的淘汰，同时规范和提高行业的准入门槛，缓解供需过剩的压力，促进产业结构调整和升级。另一方面有利于行业集中度的提高和优势企业的做大做强，平抑行业景气波动过大，促进行业良性发展。

 

　　投资策略：多主题投资选择向纵深演绎我们在年初的水泥行业投资策略报告中，在业内率先提出了今年水泥行业在复苏的预期下可能会出现并购、区域龙头、节能环保和股改等投资主题（详细阐述请查阅前期报告），截至目前这些主题热点已相继呈现，我们认为下半年在市场趋势总体看好的情况下这些主题还将继续向纵深演绎。

 

　　重点关注公司估值、评级与点评G 海螺（600585）－行业景气复苏的最大受益者● 龙头地位彰显，行业复苏的最大受益者。05年公司合计建成投产6条5000T/D新型干法熟料生产线，其中华东2条、华南4条，公司总体熟料产能规模已近6000万吨，水泥产能近7500万吨，继续雄踞行业首位。在行业复苏预期下，公司凭借综合优势将率先走出低谷。

 

　　●华东水泥市场渐趋好转。我们延续前期对今年公司所在华东区域市场的判断：随着产能扩张步伐的放缓，结构调整的稳步推进以及与小水泥在分工上的默契，水泥供求失衡的压力将趋于缓解，市场销售渐趋好转，年初以来该区域市场表现出来的量增价升趋势已开始证明我们的判断。

 

　　●公司业绩对价格和成本具有高度敏感性。财务预测模型显示，公司业绩在行业由低谷趋向复苏的过程中对价格和成本的变动具有高度敏感性，价格每上涨1元/吨可增加EPS0.02元，因此对公司业绩的预测需要及时跟踪调整。目前我们根据年初以来的经营情况及当前对公司全年的预期，我们预测公司06、07年EPS分别为0.73、1.08元。

 

　　●维持“买入”评级。虽然我们此前认为公司基于股改承诺（承诺股价11元，9月初到期）的原因可能越临近中期公司越会给投资者更好的预期，但从目前看来一季度业绩同比大幅增长已提前刺激了投资者对公司的未来预期，我们维持“买入”评级。

 

　　●影响公司股价的其它关键因素。公司A股股价走势自去年以来除了受基本面因素影响外，还受到H股股价走势、并购概念以及股改效应等因素的影响，有时这些因素甚至起着比基本面更大的作用。预期在H、A比价效应以及两个市场联动效应的作用下，公司A股股价未来走势还将受制于H股走势。

 

　　●风险因素：宏观调控对投资的影响超过预期；煤电价格变动超乎预料。

 

　　冀东水泥（000401）－内外部经营环境明显区域好转●公司作为水泥龙头企业之一，已基本完成“三北”战略布局。公司目前熟料产能规模已达1400万吨，水泥产能近2000万吨，位居行业前列。公司于2000之后推出“三北”发展战略（巩固华北、挺进东北、开拓西北），目前该战略布局基本完成。

 

　　●公司内部管理明显好转。公司此前存在管理层级较多、越级管理及子公司管理混乱等问题，在05年初渤海集团撤销及经营管理层更换后，公司内部管理明显好转，体现在人事、财务、子公司管理制度的清晰和加强。

 

　　●区域经济发展带来重大发展机遇。公司产品所覆盖的市场区域中，华北地区面临环渤海经济圈、天津滨海新区及曹妃甸工业区大开发；东北地区步入老工业基地开放开发的加速期；西北地区进入西部大开发的推进期，这些区域经济的大发展将大大刺激固定资产投资的增长，从而拉动水泥的需求。

 

　　●海德堡入驻存有变数，引入外资可能较大。因在控股权问题上未能达成一致，公司于股改期间暂停了与海德堡商谈入股事宜，股改完成后有望再次启动，但前景有待跟踪观察。此外，据公司透露，有多家外资机构对公司表示兴趣。

 

　　●业绩预测。据财务模型测算，公司06、07年EPS分别为0.26、0.36元，目前股改除权后（3.47元）动态市盈率分别为13、10倍，给予“买入”评级。

 

　　●风险因素：宏观调控对投资的影响超过预期；煤电价格变动超乎预料。

 

　　G 华新（600801）－引进外资奠定公司长远发展前景●定向增发引进外资奠定公司长远发展前景。公司预计三季度可完成向豪西盟定向增发1.6亿股事宜，我们认为引进豪西盟一方面带来了公司发展急需的资金支持，另一方面可获取在出口市场开发、管理及技术方面的援助。

 

　　我们看好豪西盟入驻后公司的长远发展前景。

 

　　●布局华中、落子全国。公司已在湖北全境基本完成布局，区域控制力渐趋增强。在湖北之外公司已在江苏、湖南、河南及在云南和西藏地区落子布点，有利充分分享其他地区的投资高增长。

 

　　●“中部崛起”战略营造良好外部环境。国家启动“中部崛起”战略使得中部地区步入基建快速发展期，05年中部地区的水泥需求量已呈现出明显高于全国水平的增长趋势，从而为公司经营营造了良好的外部环境。

 

　　●业绩预测。根据公司目前产能及对产能发挥、价格和成本的预期，预测06、07年公司EPS分别为0.35、0.48元，按预期增发后股本摊薄计算分别为0.24、0.32元。

 

　　●风险因素：宏观调控对投资的影响超过预期；定向增发未能如期完成；煤电价格变动超乎预料。

 

　　天山股份（000877）－经营状况趋于好转，资产注入值得期待●基本面趋于好转，资产注入值得期待。公司自04年脱离德隆的控制后，遗留的大部分风险因素已得到释放，基本面正趋于好转。公司股改完成后，中材水泥资产的注入将成为公司未来最值得期待的事件。

 

　　●立足新疆，插足华东，放眼南亚。公司传统主导市场是新疆北部地区，随着公司规模扩张至1200万吨，公司已将生产基地和市场延伸至南疆地区和华东地区，而随着南亚市场的开放，公司已将眼光盯上这一增长潜力较大的出口市场。

 

　　●能源成本相对较低有利公司经营发展。新疆丰富的煤炭资源因交通条件限制无法外运而致区内煤价相对东部地区明显偏低，而这对公司来说则是一大优势，可以有效降低能源成本。

 

　　●业绩预测。根据对公司未来经营状况的预期以及公司的股改业绩承诺，预测公司06、07年EPS0.18、0.24元。

 

　　●风险因素：重组过程的不确定性；德隆遗留的未发现隐患。

 

　　亚泰集团（600881）－水泥业务优势渐显，业务分散影响估值●产能扩张迅速，区位优势明显。06年水泥产能将从600万吨升至850万吨左右，稳居东北地区第一，但新增产能年内还无法完全发挥。东北地区由于市场相对封闭，同等水泥品种价格处于全国首位，市场经营环境相对较好。

 

　　●参加循环经济试点及CDM项目有望为公司带来较大收益。公司是唯一一家参加首批循环经济试点的水泥类上市公司，预计从中可以获取相应的税收优惠政策和政府补贴收入。此外，一旦公司已提出的CDM项目申请获批，将为公司带来长达10年的可观收益。

 

　　●主业过度分散，导致公司有限资源的无法集中发挥效力。公司除水泥业务以外还涉足了医药生产和零售，以及房地产业务，而这些业务基本处于微利或持平状态，占有公司资源却难以贡献利润。

 

　　业绩表现较弱，引资仅限子公司层面。综合来看公司06年业绩增长仍不太乐观，预期EPS在0.10元左右。另，公司正与外资商谈在水泥业务子公司层面引入外资事宜，但目前仅限于接触阶段，公司当前的迫切任务是尽快推进股改。

 

　　●风险因素：水泥以外其它业务出现经营风险；国有大股东控制权因股改送股后比例缩小而可能丧失。

 

　　四川双马（000935）－外资入驻提升公司未来预期，后续整合值得关注..外资股东入驻加快西南水泥市场整合，有助区域市场有序发展和价格稳定。

 

　　05年11月拉法基通过收购公司大股东双马集团100％股权而成为公司实际控制人，加上之前与香港瑞安合资成立的拉法基瑞安公司，拉法基已然成为西南地区水泥市场的整合者，从而有望使西南水泥市场渐趋有序。

 

　　●产能规模偏小，有待扩张。虽然05年10月公司新投产一条150万吨/年熟料生产线，但目前水泥生产规模也仅200多万吨，产能规模偏小，盈利能力偏弱。外资股东进来后首要任务是如何加强公司的内部管理，至于进一步的扩张和重组计划有待控制人平衡其在整个区域的布局后作出。

 

来源：网易证券