投资要点

我们一直建议市场重点关注的水泥行业去产能方案已经提出： 暨中央 2015 年在中央经济工作会议中提出“供给侧结构性改革”和 2016 年《 国务院办公厅关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见》 颁布之后；在2017 年 7 月 26 日， 水泥全行业的芜湖会议上发布《 2020 年水泥行业去产能行动计划（草案）》， 提出到 2020 年， 水泥行业压缩熟料产能 3.927 亿吨，关闭水泥粉磨企业 540 家，全国熟料产能平均利用率将达 80%，水泥产能平均利用率将达 70%。 这次会议标志着继煤炭钢铁电解铝供给侧改革之后， 水泥行业供给侧改革行动纲领正式提出。

各地积极响应水泥供给侧改革： 去产能方案提出后，各省市积极响应去产能计划。 8 月 21 日，山西省建材工业协会决定所有水泥熟料生产企业 26日起错峰停窑 20 天（ 8 月 26 日~9 月 4 日共 10 天， 9 月 26 日~10 月 5 日共 10 天），这是近年来首次在旺季推出了限产政策，我们认为其他省份也将逐步推出相似的旺季限产政策，进一步推进水泥供给侧改革。 8 月 19 日，第六次晋冀鲁豫 C12+4 水泥去产能工作会议确定了 C12+4 成员水泥企业或将从 10 月 1 日起停窑（具体时间待定）。 8 月 18 日，云南省公布了 2017 年利用综合标准依法依规推动水泥等行业落后产能退出工作方案，通过方案细化和落实，促使不达标的产能依法依规关停退出。 近期山东省也通知， 2017 年 11 月 15 日至 2018 年 3 月 15 日（采暖季）期间，全省水泥行业将实施生产调控措施，相比于去年提前一个月。 其他省份也将陆续推出水泥去产能行动方案细则。水泥行业供给侧改革行动方案得到积极响应。

下半年水泥行业可能的涨价幅度将超过市场预期： 从短期微观层面看，我们认为下半年水泥价格涨幅可能会超过市场预期。

1、 当前全国库位保持低位运行，企业淡季协同心态有效维持，为价格上涨奠定基础： 前期由于高温、暴雨情况严重影响，水泥库位水平出现上升，但是由于淡季全国水泥企业的协同心态得到较好维持兼之夏季错峰的有效推行，整体产量得到有效控制，当前全国水泥库存仍位于历史同期低位，且近期随着需求逐渐恢复，全国水泥、熟料库存均出现明显下降，为旺季价格上涨奠定基础。 同时高温、暴雨等因素压抑的部分区域需求后期或有回补可能。

2、 山西率先推出旺季错峰，诸多因素全国各地的产量约束将持续增强：近日， 为进一步贯彻供给侧改革精神，山西省计划推出秋季错峰生产，（ 八月底和九月底各停两次， 共计停窑 20 天）；与此同时，今日“晋冀鲁豫 C12+4”会议上也达成共识，十月一号四省将联合停产（停产时间待定）；我们认为水泥行业的错峰生产在 2017 年实现了大的飞跃，从首次推出夏季错峰限产，到现在北方水泥省份在旺季也推出错峰，各地对于水泥产量的自发性约束在不断增强。 从历史经验上看，错峰生产对于水泥供需关系的改善作用十分明显，尤其是在需求较为旺盛的秋季，临时停窑可能会使得水泥出现短期的供不应求； 同时大规模的环保督察也导致水泥存在阶段性产量减少的可能。 我们认为北方下半年水泥价格将会有超预期上涨可能，而华东地区水泥价格的表现也将受益。

当前市场并未充分认知水泥行业供给侧改革的力度和决心：

1、 参与主体高、 参与方诉求强，方案具备强约束力和落地能力： 本次芜湖会议上出台的是去产能小组（协会、大企业）起草的讨论稿。本次讨论稿起草过程中，相关部门、地方政府也积极参与方案制订中。草案的出台，体现了政府、行业协会、大企业三方面对水泥去产能的态度和决心！与此同时各地方政府近期对于去产能计划的积极响应，也充分证明了这一计划的约束力和影响力。

2、 产能去化路径明确： 去产能将通过硬性和软性的手段去做。硬性去产能指的是进一步提升行业门槛和标准，彻查违建和落后产能；而软性的市场化手段， 则是建立去产能基金作为长效机制。我们认为“软硬兼施” 是符合水泥行业现状和特性的。 当前进一步趋严的产量控制，和不断深化的行业协同增效，均是去产能基金能够得以实施的重要前提。 年内可能将逐步进行去产能的各项试点工作，包括现有产能的重新核定、 生产排污证核发、 部分区域水泥投资公司的筹建和去产能基金的筹备工作等。

3、 在国家的供给侧改革大方向下，当前行业盈利较好、市场化程度高都不是水泥行业去产能的阻碍； 类似于前期电解铝行业的供给侧改革， 我们认为市场对于水泥行业供给侧改革能否落地不需要过度的担心，甚至可能有超预期进展的可能。

投资建议： 我们继续维持 2017 年初对行业景气走势“淡季微幅下跌，全年高位震荡向上，四季度才是价格高点”的判断，预计后期价格维持稳中有升态势，库存将持续回落， 9 月份旺季将迎来全年的第二波大幅上涨。当前时点建议市场要充分重视下半年因为错峰限产带来的供给收缩，和中期供给侧改革对水泥行业整体景气预期带来的提升。 继续推荐低估值、安全边际高、供给侧改革最受益的海螺水泥，和涨价行情中弹性大的华新水泥、祁连山以及紧邻山西的宁夏区域水泥龙头。

风险提示事件： 宏观经济大幅下滑，供给侧改革不达预期。